APALANCAMIENTO Y ESTRUCTURA DE CAPITAL

Apalancamiento Se deriva de la utilización de activos o fondos de costo fijo para

acrecentar los rendimientos para los propietarios de la empresa.
Estructura de capital  Mezcla de deuda a largo plazo y capital propio que la
empresa mantiene.
Apalancamiento operativo  Relación entre los ingresos por ventas de la empresa
y sus ganancias antes de intereses e impuestos (EBIT)
Apalancamiento financiero Relación entre EBIT y sus ganancias por acción
común (EPS)
Apalancamiento total  Relación entre el ingreso por ventas y sus EPS
Análisis del punto de equilibrio
También llamado análisis del costo-volumen-utilidad (CVU) es utilizado para:
1. Determinar el nivel de operaciones que se requieren para cubrir todos los
costos
2. Evaluar la rentabilidad relacionada con diversos niveles de venta

Punto de equilibrio operativo  Nivel de ventas en que la empresa puede cubrir

sus costos operativos (EBIT=0)

 Método algebraico
𝐸𝐵𝐼𝑇 = (𝑃𝑥𝑄) − 𝐹𝐶 − (𝑉𝐶𝑥𝑄)
𝐹𝐶
𝑄=
𝑃 − 𝑉𝐶

 Método gráfico
Apalancamiento operativo  Uso potencial de los costos operativos fijos para
acrecentar los efectos de los cambios en las ventas sobre EBIT.

Medición del grado de apalancamiento operativo (GAO)

Medida numérica del apalancamiento operativo
𝐶𝑎𝑚𝑏𝑖𝑜 𝑝𝑜𝑟𝑐𝑒𝑛𝑡𝑢𝑎𝑙 𝑒𝑛 𝐸𝐵𝐼𝑇
𝐺𝐴𝑂 =
𝐶𝑎𝑚𝑏𝑖𝑜 𝑝𝑜𝑟𝑐𝑒𝑛𝑡𝑢𝑎𝑙 𝑒𝑛 𝑙𝑎𝑠 𝑣𝑒𝑛𝑡𝑎𝑠
Siempre que el cambio porcentual en EBIT, que se deriva de un cambio porcentual
específico en las ventas sea mayor que este cambio porcentual, existe apalancamiento
operativo (GAO>1)

Grado de apalancamiento operativo a un nivel basal de ventas Q

𝑄𝑥(𝑃 − 𝑉𝐶)
𝐺𝐴𝑂 𝑎𝑙 𝑛𝑖𝑣𝑒𝑙 𝑏𝑎𝑠𝑎𝑙 𝑑𝑒 𝑣𝑒𝑛𝑡𝑎𝑠 𝑄 =
𝑄𝑥(𝑃 − 𝐶𝑉) − 𝐹𝐶

Costos fijos y apalancamiento operativo

El cambio en los costos fijos operativos afecta significativamente el
apalancamiento operativo. El uso de ellos y el reemplazo por costos variables
operativos.

Apalancamiento financiero  Uso potencial de los costos financieros fijos para

acrecentar los efectos de los cambios en las ganancias antes de intereses e
impuestos sobre las ganancias por acción de la empresa.
Existen dos costos financieros fijos que se pueden observar en el estado de
resultados:
1. Los intereses de deuda
2. Los dividendos de acciones preferentes

Medición del grado de apalancamiento financiero (GAF)

Medida numérica del apalancamiento financiero
𝐶𝑎𝑚𝑏𝑖𝑜 𝑝𝑜𝑟𝑐𝑒𝑛𝑡𝑢𝑎𝑙 𝑒𝑛 𝐸𝑃𝑆
𝐺𝐴𝐹 =
𝐶𝑎𝑚𝑏𝑖𝑜 𝑝𝑜𝑟𝑐𝑒𝑛𝑡𝑢𝑎𝑙 𝑒𝑛 𝐸𝐵𝐼𝑇
Siempre que el cambio porcentual en EPS, que se deriva de un cambio porcentual
específico en EBIT, es mayor que este cambio porcentual, existe apalancamiento
financiero (GAF>1)

Grado de apalancamiento financiero a un nivel basal de EBIT

𝐸𝐵𝐼𝑇
𝐺𝐴𝐹 𝑎𝑙 𝑛𝑖𝑣𝑒𝑙 𝑏𝑎𝑠𝑎𝑙 𝑑𝑒 𝐸𝐵𝐼𝑇 =
1
𝐸𝐵𝐼𝑇 − 𝐼 − (𝑃𝐷𝑥 1 − 𝑇)
1/1-T es para que el pago de dividendos de acciones preferentes después de
impuestos se transforme en un monto antes de impuestos para que sea
congruente con los demás términos de la ecuación.

Apalancamiento total Uso potencial de los costos fijos (operativos y financieros)

para acrecentar los efectos de los cambios en ventas sobre las ganancias por
acción de la empresa. Es visto como el impacto total de los costos fijos en la
estructura operativa y financiera de la empresa.
Medición del grado de apalancamiento total (GAT)
Medida numérica del apalancamiento total
𝐶𝑎𝑚𝑏𝑖𝑜 𝑝𝑜𝑟𝑐𝑒𝑛𝑡𝑢𝑎𝑙 𝑒𝑛 𝐸𝑃𝑆
𝐺𝐴𝑇 =
𝐶𝑎𝑚𝑏𝑖𝑜 𝑝𝑜𝑟𝑐𝑒𝑛𝑡𝑢𝑎𝑙 𝑒𝑛 𝑙𝑎𝑠 𝑣𝑒𝑛𝑡𝑎𝑠
Siempre que el cambio porcentual en EPS, que se deriva de un cambio porcentual
específico en las ventas, es mayor que este cambio porcentual, existe apalancamiento
total (GAT>1)

Grado de apalancamiento total a un nivel basal de ventas específico Q

𝑄𝑥(𝑃 − 𝑉𝐶)
𝐺𝐴𝑇 𝑎𝑙 𝑛𝑖𝑣𝑒𝑙 𝑏𝑎𝑠𝑎𝑙 𝑑𝑒 𝑣𝑒𝑛𝑡𝑎𝑠 𝑄 =
1
𝑄𝑥(𝑃 − 𝑉𝐶) − 𝐹𝐶 − 𝐼 − (𝑃𝐷𝑥 1 − 𝑇)

Relación del apalancamiento operativo, financiero y total

El apalancamiento total refleja el efecto combinado del apalancamiento operativo y
financiero de la empresa.
𝐺𝐴𝑇 = 𝐺𝐴𝑂𝑥𝐺𝐴𝐹

LA ESTRUCTURA DE CAPITAL DE LA EMPRESA

Las decisiones eficaces sobre la estructura de capital reducen el costo de capital,
generando VPN (Valor presente neto) más alto y proyectos más aceptables,
aumentando así el valor de la empresa.

Tipos de capital

A diferencia del capital deuda que debe reembolsarse en cierta fecha futura, se
espera que el capital propio permanezca de forma indefinida en la empresa.
Fuentes básicas de capital propio son:
1. Acciones preferentes
2. Capital en acciones comunes (acciones comunes + ganancias retenidas)
Debido a la posición secundaria del capital propio con respecto al capital de
deuda, los proveedores de capital propio asumen mayor riesgo que los
proveedores de capital de deuda, por lo que debe ser compensado con mayores
rendimientos.

Evaluación externa de la estructura de capital

La cantidad de apalancamiento en la estructura de capital de la empresa afecta el

valor de esta al influir en el rendimiento y el riesgo.
Partes ajenas a la empresa pueden realizar evaluaciones aproximadas de la
estructura de capital con las razones de endeudamiento. Mientras mayor sea el
índice de endeudamiento, mayor es el monto relativo de la deuda.
En la capacidad de la empresa para cumplir con los pagos contractuales
relacionados con deuda están la razón de cargos de interés fijo y el índice de
cobertura de pagos fijos. Estas razones proporcionan info indirecta sobre el
apalancamiento financiero.
El nivel de deuda que es aceptable en una industria o línea de negocio puede ser
muy arriesgado para otra porque diferentes industrias y líneas de negocios tienen
distintas características operativas.

Teoría de la estructura de capital

La teoría financiera ayuda a entender la manera en que la mezcla financiera

elegida afecta el valor de la empresa.
La estructura de capital óptima teórica se basa en el equilibrio de los beneficios y
costos del financiamiento de deuda.
El principal beneficio del financiamiento de deuda es:
Protección fiscal  La deducción de intereses que es el subsidio al costo de la
deuda que el gobierno le da a las empresas.
𝐾𝑖 = 𝐾𝑑 𝑥 (1 − 𝑇)

Mientras que los costos se derivan de:

1. Probabilidad de quiebra  Se debe a la incapacidad de cumplir con sus
obligaciones a medida que vencen
o Riesgo de negocio Riesgo de que la empresa no sea capaz de
cubrir sus costos operativos. Mientras mayor sea el apalancamiento
operativo, mayor será el riesgo del negocio. También es afectado por
la estabilidad de los ingresos (grado de variación relativo de los
ingresos por venta) y la estabilidad de los costos (previsibilidad
relativa de los precios de entrada, como la mano de obra y
materiales).
Este se debe tomar como cierto y tener precaución al establecer la
estructura de costos.
o Riesgo financiero  Riesgo de que la empresa no sea capaz de
cumplir con las obligaciones financieras requeridas. Su sanción es la
quiebra. Depende de las decisiones sobre la estructura de capital
que toma la administración y la decisión recibe la influencia del
riesgo del negocio.
o El riesgo total de una empresa determina su probabilidad de quiebra.
2. Costos de agencia que imponen los prestamistas  Generalmente los
administradores actúan como agentes de los propietarios para lo que
reciben autoridad para dirigir la empresa en beneficio de ellos. El problema
de la agencia creado por esta relación afecta también la relación entre
propietarios y prestamistas que depende directamente de las expectativas
del prestamista sobre el comportamiento subsiguiente de la empresa.
Las tasas de financiamiento se fijan cuando los préstamos se negocias por
lo que después de obtener un préstamo a cierta tasa, la empresa podría
aumentar su riesgo al invertir en proyectos arriesgados o incurrir en deuda
adicional. Esta acción puede debilitar la posición del prestamista en cuanto
 a su derecho sobre el flujo de efectivo de la empresa o los accionistas se
verían beneficiados.
Para disminuir el incentivo para los administradores de aprovecharse del
prestamista, estos últimos imponen ciertas técnicas de supervisión a os
prestatarios, quienes incurren en costos de agencia. Entre ellas se
encuentran cláusulas que limitan la capacidad de la empresa para cambiar
de manera drástica su riesgo de negocio y financiero.
La empresa a cambio de aceptar el costo de agencia obtiene fondos a un
costo razonable.
3. Información asimétrica  Ocurre cuando los administradores de una
empresa tienen más info sobre las operaciones y las perspectivas futuras
que los inversionistas. Puede afectar las decisiones que los administradores
toman sobre la estructura de capital.
El financiamiento de deuda es una señal positiva que sugiere que la
administración cree que las acciones están subvaluadas y por lo tanto son
una compra ventajosa. Mientras que el financiamiento a través de emisión
de acciones es una mala señal y quiere decir que la administración cree
que las acciones están sobrevaloradas, lo que hará caer su precio. Es por
esto que las empresas deben mantener cierta capacidad de endeudamiento
de reserva para aprovechar las buenas oportunidades de inversión sin tener
que vender acciones a un bajo valor que envían señales negativamente en
el precio de mercado de las acciones.

La estructura de capital óptima

𝐸𝐵𝐼𝑇 𝑥 (1 − 𝑇) 𝑁𝑂𝑃𝐴𝑇
𝑉= =
𝐾𝑎 𝐾𝑎
ka: Costo de capital promedio ponderado (CCPP)

Función de costos

El costo de deuda
permanece bajo
debido a la protección
fiscal y se incrementa
lentamente a medida
que aumenta el
apalancamiento para
compensar a los
prestamistas por el
aumento del riesgo.
El costo de capital
propio es mayor que
el costo de deuda. Se
incrementa a medida
que aumenta el
 apalancamiento financiero, pero con mayor rapidez porque los accionistas
requieren mayores rendimientos a medida que aumenta el apalancamiento
para compensar el riesgo financiero.
El CCPP proviene de un promedio ponderado entre las dos anteriores. A un
índice de endeudamiento cero, la empresa está 100 financiada con capital
propio.

Una perspectiva gráfica de la estructura óptima

Aquella en la que se disminuye al mínimo el costo de capital promedio
ponderado, el punto M representa el costo de capital promedio ponderado
mínimo o punto de apalancamiento óptimo y, por lo tanto, la estructura de
capital óptima. Disminuir al mínimo el CCPP permite a la administración
llevar a cabo un mayor número de proyectos rentables, aumentando el valor
de la empresa.
Como es imposible conocer o permanecer en la estructura de capital óptima
precisa, las empresas tratan generalmente de operar en un margen que las
coloque cerca de lo que consideran como estructura de capital óptimo.

EL MÉTODO EBIT-EPS PARA SELECCIONAR LA ESTRUCTURA DE CAPITAL

Implica la selección de la estructura de capital que incremente al máximo las EPS,

sobre el límite esperado de las ganancias antes de intereses e impuestos.

 Presentación gráfica de un plan de financiamiento  Para analizar los

efectos de la estructura de capital en los rendimientos de los propietarios
consideramos la relación entre EBIT y EPS. Se asume un nivel constante
de EBIT para aislar el efecto en los rendimientos de los costos de
financiamiento relacionados con las estructuras de capital alternativas. Las
EPS se usan para medir los rendimientos de los propietarios, que espera
estén estrechamente relacionados con el precio de las acciones.

 Datos requeridos  EBIT y EPS

 Registro de datos  Cada una de las intersecciones con el eje x es un

punto de equilibrio financiero, es decir, el nivel de EBIT necesario para
cubrir todos los costos financieros fijos (EPS=0)

 Comparación de las estructuras de capital alternativas  Podemos

comparar graficando los planes de financiamiento

 Consideración del riesgo en el análisis EBIT-EPS  El riesgo de cada

estructura de capital es visto a la luz del punto de equilibrio financiero y el
grado de apalancamiento financiero reflejado en la pendiente de la línea de
la estructura de capital . Cuanto más alto sea el punto de equilibrio
financiero y más pronunciada sea la pendiente de la línea de la estructura
de capital, mayor será el riesgo financiero.
  Desventajas básicas del análisis EBIT-EPS  Busca incrementar al
máximo las ganancias más que incrementar al máximo la riqueza de los
propietarios e ignora el riego. Como las primas de riesgo aumentan con los
incrementos de apalancamiento financiero, incrementar las EPS no
garantiza incrementar la riqueza de los propietarios. Para seleccionar la
mejor estructura de capital deben integrarse a un esquema de valoración
congruente.

Selección de la estructura de capital óptima

Un esquema para incrementar al máximo la riqueza que se usará en la toma de
decisiones sobre la estructura de capital debe incluir los dos factores clave: Riesgo
y rendimiento.

Vinculación  Para determinar el valor de la empresa bajo estructuras de capital

alternativas, la empresa debe calcular el nivel de rendimiento que debe ganar para
compensar a los propietarios por el riesgo asumido. Primero se podría calcular el
coeficiente beta relacionado con cada estructura de capital alternativa y usar
después el modelo de precios de activos de capital presentado en la ecuación
para determinar el rendimiento requerido.

Un método más operativo implica vincular el riesgo financiero con cada estructura
de capital alternativa directamente con el rendimiento requerido.

Cálculo de valor  El modelo formulado originalmente, se reformuló sustituyendo

los dividendos con las EPS (porque cada año los dividendos serían iguales a las
EPS)
𝐸𝑃𝑆
𝑃0 =
𝐾𝑠

Incremento al máximo del valor y de las EPS  La riqueza de los propietarios

reflejada en el valor por acción estimado, es la que debe servir como el criterio
para seleccionar la mejor estructura de capital

Otras consideraciones importantes  Riesgo del negocio (Estabilidad en los

ingresos y flujo de efectivo), costos de agencia (obligaciones contractuales,
preferencias de la administración y control) e información asimétrica (evaluación
externa del riesgo y momento)