En la teora financiera existen dos

variables bsicas que es preciso

entender y saber calcular
apropiadamente para tomar
decisiones de inversin:
Rendimiento
El Riesgo y El Rendimiento

Rendimiento
exigido
Tasa
libre de
riesgo

Riesgo
Nivel de riesgo deseado

Es el rendimiento que un
individuo espera que gane
una accin a lo largo de un
periodo.

Pt Pt 1 Ct
kt
Pt 1

Donde:
k t = Tasa de rendimiento esperada
Pt = Precio del activo en el momento t
Pt-1 = Precio del activo en el momento t-1
Ct = Flujo de efectivo de la inversin en
el periodo

Rentabilidad Total = Ingreso de dividendo de capital + Ganancia (o

prdida)
Tambin se puede expresar en porcentaje la rentabilidad total de las
acciones utilizando la siguiente frmula:

Donde:
Ra =
Div =
P0 =
P1 =
valuacin

Rendimiento de la accin en un periodo determinado

Dividendo decretado
Precio al que se adquiri la accin
Precio al que se encuentra la accin al momento de la

Los tres grandes mercados , susptibles para

inversion:

Mercado de Dinero
Mercado de Capitales
(rf y rv)
Mercado de Derivados

MEDICION DE
RIESGOS
DE MERCADO

Medicin del riesgo: Distribucion de

Frecuencia
Una distribucion de frecuencias muestra
la manera como los rendimientos de
algun activo o portafolio de activos se
han comportado en el pasado.
Cuando esta distribucion se grafica
(histograma de frecuencia) asume una
figura en particular. Los pasos para
construir una distribucion de
frecuencias son los siguiente:

Los instrumentos financieros

presentan por lo general una
distribucin de probabilidad
normal, la cual est definida
por una curva simtrica en
forma de campana.

La distribucion normal tiene un papel

importante en cualquier campo de la
estadistica, y en particular, en la
medicion de riesgos en finanzas.
Los parametros mas importantes que la
definen son la media y la desviacion
estandar (,).

Otros indicadores importanes que

definen a la distribucion normal es
el sesgo y la kurtosis.
El SESGO debe de ser cero (simetria
de la curva perfecta) y la KURTOSIS
de TRES (en tres desviaciones
estandar se cuenta con el 99.7% de
las observaciones).

El sesgo es un indicador que mide

la simetra de la curva, el caso de
una curva normal perfecta , el
sesgo sera igual a cero. Si este es
distinto de cero , estar sesgada
hacia la izquierda o hacia la
derecha, segn el signo del sesgo.

La kurtosis es el indicador que mide el

nivel de levantamiento d la curva con
respecto a la horizontal. Esta situacion
se presenta cuando existen pocas
observaciones muy alejadas de la
media. A este fenomeno de alta kutosis
tambien se le conoce como FAT TAILS.
La kutosis de una distribucion normal
perfecta es igual a 3.

Es una medida de relacion

lineal entre dos variables
aleatorias describiendo el
movimiento conjunto entre
estas. Dichas variables pueden
ser los rendimientos de un
portafolio.

Debido a la dificultad para

interpretar la magnitud de la
covarianza, suele utilizarse la
correlacin para medir el grado de
movimiento conjunto entre dos
variables o la relacin lineal entre
ambas. La correlacin se
encuentra entre -1 y +1

El signo positivo en el coeficiente de

correlacion significa que las dos variables
se mueven en la misma direccion,
mientras mas cercano a la unidad, mayor
sera el grado de dependencia mutua. El
signo negativo indica que dos variables se
mueven en sentidos opuestos. Asimismo,
mientras mas cercano a cero sea el
coeficiente de correlacion, mayor sera el
grado de independencia de las variables.

TEORIA DE PORTAFOLIO: Markovitz (1952-1959)

El origen de la teora de cartera

es el modelo de Markowitz
(1952) que se fundamenta en el
comportamiento racional del
inversor. Es decir, el inversor
desea la rentabilidad y rechaza
el riesgo.

De acuerdo con Markowitz, la rentabilidad de

una cartera viene definida por la media
ponderada de las rentabilidades esperadas de
los n valores que la componen, mientras que el
riesgo es funcin de los tres factores que se
enuncian a continuacin.
La proporcin o ponderacin de cada valor en el
portafolio.
La varianza o la desviacin estndar de la
rentabilidad de cada valor.
La covarianza o el coeficiente de correlacin
entre las rentabilidades de cada par de valores.

No se debe evaluar el riesgo de un

activo separado de la cartera de la cual
es parte.

Que a travs de una adecuada

diversificacin de activos es posible
disminuir el riesgo que enfrenta el
inversionista.

Radica en que nos permite identificar

carteras ptimas (eficientes) que
incluyen un determinado conjunto de
activos y que generan el mximo
retorno combinado con el mnimo
riesgo.

VALOR PRESENTE

y lo podramos
plantear en la siguiente forma: "El activo vale
lo que te va a dar en el futuro a pesos de
hoy", es decir, valor presente.

ARBITRAJE,

aludir el principio de que los

agentes econmicos son racionales y los
mercados deben estar en equilibrio. Los bonos
son el ejemplo ms claro de valuacin bajo el
primer principio.

La desviacin estndar
es la forma ms usual
de representar la
dispersin de una
distribucin normal.

El riesgo se mide por

la desviacin estndar
de los flujos no
esperados o sigma (),
tambin llamada
volatilidad

Las perdidas pueden ocurrir a

travs de la combinacin de dos
factores: La volatilidad en la
variable financiera subyacente y
la exposicin (posicin abierta)
que se tenga sobre esta fuente de
riesgo.
El valor en riesgo captura el
efecto combinado de la volatilidad
de la variable subyacente y la
exposicin o posicin abierta.

En el mercado de Renta Fija, la

exposicin a los movimientos de las
tasas de inters se conoce como
duracin.
En el mercado accionario, esta
exposicin se denomina riesgo
sistemtico o beta ()
En los mercados de derivados, la
exposicin a los movimientos en el
valor del activo subyacente se
conoce como delta ().

Las segundas derivadas

o mediciones de segundo
orden se conocen como
convexidad en los
mercados de renta fija y
de gama () en el
mercado de derivados.

Mide el cambio en la duracion ante

cambios en la tasa de interes.

La Gamma

Mide el cambio en delta ante

cambios del precio del
subyacente .

La volatilidad se genera por grandes

cambios inesperados en el precio,
tanto positivos como negativos.
Este tratamiento simtrico es lgico,
dado que los participantes en este
mercado tienen posiciones cortas y
largas, ser nacionales o extranjeros,
consumidores o productores.
La volatilidad de los mercados
financieros crea riesgos y
oportunidades, lo cuales deben de
ser medidos y controlados.

El riesgo puede ser definido

en trminos generales como la
incertidumbre sobre los flujos
futuros o resultados futuros.
Esto se explica mejor en
trminos de probabilidad, la
cual tiene sus races en los
problemas de distribucin
justa.

La dispersin de una distribucin es

una medida de cuento se puede
desviar un rendimiento en particular
del rendimiento medio.
Si la distribucin esta muy dispersa, los
rendimientos que se lograran en el
futuro sern muy inciertos

Si un distribucin cuyos
rendimientos se
encuentren tan solo a unos
cuentos puntos
porcentuales el uno del
otro, ser muy estrecha,
por lo cual los rendimientos
sern menos inciertos.

La varianza y su raz cuadrada, la

desviacin estndar, son las
medidas mas comunes de la
variabilidad de una dispersin.
Varianza = Var
DS = Desviacin Estndar
es le letra griega sigma

Una muestra suficiente mente grande

de una distribucin normal se ve como
la curva de campana. Esta distribucin
es simtrica respecto de su media, no
esta distorsionada y tiene una forma
mucho mas limpia que la de una
distribucin real de los rendimientos
anuales.

Existen muchas maneras de evaluar la

volatilidad del rendimiento de un
instrumento. Una de las mas comunes
es la varianza, que es la media de las
desviaciones del rendimiento del un
instrumentos respecto de su
rendimiento esperado elevado al
cuadrado. La desviacin estndar es la
raz cuadrada de la varianza.

Los rendimientos sobre instrumentos

individuales se relacionan entre si. La
covarianza es una estadstica que mide la
interrelacin entre dos instrumentos. De
manera alternativa, esta relacin se
puede expresar en trminos de la
correlacin que existe entre los dos
instrumentos.
La covarianza y la correlacin contribuyen
a la compresin del coeficiente beta.

Se espera que los rendimientos de

Supertech Cop, se apeguen a los
ciclos econmicos, cosa que no ocurre
con os rendimientos de Slowpoke Cop.

Rendimientos
Supertech
Ciclo
Slowpoke
Depresin -20%
5%
Recesion
10%
20%
Normal
30%
-12%
Auge
50%
9%

Calculo rendimiento
esperado:
Supertech
Slowpoke

= (17.500% 0.20+0.10+0.30+0.50)/4
= (0.05+0.205.500% 0.12+0.09)/4

Calculo de la
Varianza
Supertec
h
Depresion
Recesion
Normal
Auge

-20.00%
10.00%
30.00%
50.00%

Rend Esp
17.500%

(Rat-Ra)2
=(-0.200.175)^2

(Rat-Ra)2
14.063%
0.563%
1.563%
10.563%

VAR =
(0.14063+0.00563+0.001563+0.10563)/4
Var (Ra)
6.688%

Slowpok
e
Depresion
Recesion
Normal

5.00%
20.00%
-12.00%

Rend Esp
(Rat-Ra)2
5.500% =(0.05-0.055)^2

(Rat-Ra)2
0.003%
2.103%
3.063%

Se obtiene al aplicar la raz

cuadrada de la varianza

Calculo de la desviacion
estandar
Superte
ch
Varianza

6.688%

Slowpok
e Varianza

1.323%

Dest Std
25.8602
0%
11.5000
0%

Miden la forma como se relacin

dos variables aleatorias.

Calculo de la Covarianza
Supertech
Depresion
Recesion
Normal
Auge

17.500%

% Rend Rend -Rend Esp

-20.00% -37.500%
10.00% -7.500%
30.00% 12.500%
50.00% 32.500%

Slowpok
e
% Rend
5.00%
20.00%
-12.00%
9.00%

5.500% Producto de Desviaciones

Rend -Rend Esp

-0.500%
14.500%
-17.500%
3.500%

=(Rat-Ra)x(Rbt-Rb)
0.187500%
-1.087500%
-2.187500%
1.137500%
Cov
(Ra,Rb)=(0.001875-.0010875
-0.021875+0.0011375)/4

Cov(Ra,Rb
)

-0.48750%

Calculo de la
Correlacin
Desviacion
estandar
Superte
ch Varianza

6.688%

Slowpok
e Varianza

1.323%

Covarianza

Corr (Ra,
Rb) =

Dest Std
25.86020
%
11.50000
%
Cov(Ra,Rb)

Cov (Ra,Rb)
-0.48750%
Dest Std Ra x Dest Std
Rb
2.973923%

-0.48750%

-0.1639

La desviacin estndar siempre es

positiva, el signo de la correlacin entre
dos variables debe ser el mismo que el
de la covarianza entre las dos variables.
Si la correlacin es positiva, decimos que
las variables estn correlacionadas
positivamente; si es negativa, decimos
que estn correlacionadas
negativamente; si es cero, decimos que
no estn correlacionadas. Se puede
probar que la correlacin siempre esta
entre +1 y -1; esto se debe al
procedimiento estndar de dividir entre
las dos desviaciones estndar.

Podemos compara la correlacin

entre pares diferentes de
instrumentos. Por ejemplo, la
correlacin entre General Motors y
ford es mucho mayor que la
correlacin entre General Motors e
IBM.

Por lo tanto, podemos afirmar que

el primer par de instrumentos esta
mas interrelacionado que el
segundo.

La formula para obtener el rendimiento

esperado de un portafolio es muy
simple:
El rendimiento esperado de un
portafolio es simplemente un promedio
ponderado de los rendimientos
esperados sobre los mismos
instrumentos individuales.

Datos relevantes
Supertech
Rendimiento
esperado
Varianza
Desviacion estandar
Covarianz
a
Correlacio
n
Monto de Inversion
Porcentaje de
Inversion

17.50%
6.6875%
25.86%

Slowpoke
5.50%
1.32250%
11.50%

-0.4875000%
-0.1639248
60,000.00

40,000.00

60%

40%

=(0.175x0.60
)

=(0.055x0.40)

10.500%

2.200%

100,000.00

Datos relevantes
Supertech
Rendimiento
esperado

a,b
a,b
W
X

Varianza
Desviacion estandar
Covarianz
a
Correlacio
n
Monto de Inversion
Porcentaje de
Inversion

Slowpoke

17.50%

5.50%

6.6875%

1.32250%

25.86%

11.50%

-0.4875000%
-16.3924883%
60,000.00 40,000.00

60%
10.500%
Rendimiento esperado del
portafolio

100,000.00

40%
2.200%

12.700%

Varianza
y desviacin
estndar de
VaR Portafolio=
Wa^2xVar
a +2(WaxWbxCoVarab)+Wb^2xVar
b
un portafolio

Varianza y desviacin estndar de un portafolios

Var(portafolios) =
X2AA + 2XAXBA,B + X2BB

La varianza del portafolio depende de las

varianzas individuales y de la covarianza entre
los 2 instrumentos.
Una relacin negativa entre 2 instrumentos
disminuye la varianza de toda la cartera. Si uno
de los activos tiende a ascender cuando el otro
baja, los instrumentos se compensan entre s.

Varianza y desviacin estndar de un

portafolio
Var (portafolio) =

2.385100%

Desviacion
Estndar

15.443769%

Efecto de la Diversificacion:
% inversion x Desviacion Estandar de cada activo
Promedio Ponderado de las Desviaciones
estndar

20.1161%

La varianza de un portafolio
depende de las varianzas
sobre los instrumentos
individuales y de la covarianza
entre los dos instrumentos. La
varianza de un instrumento
mide la variabilidad del
rendimiento de un
instrumento en individual.

La desviacin estndar del rendimiento de un

portafolio es igual al promedio ponderado de
las desviaciones estndar de los rendimiento
individuales cuando =1. La varianza y por
lo tanto la desviacin estndar del portafolio
debe caer as como la correlacin disminuye
por debajo de 1. Esto lleva a :
En tanto <1, la desviacin estndar de un
portafolio de dos instrumentos es menos que
el promedio ponderado de las desviaciones
estndar de los instrumentos individuales.
En otras palabras, el efecto de la
diversificacin es valido en tanto exista una
correlacin menos perfecta ( en tanto <1).

Varianza y desviacin estndar de un

portafolios

En general, las
desviaciones
estndar de la
mayora de los
instrumentos
individuales en un
ndice estn por
encima de la
desviacin estndar
del ndice mismo.

Activo

Desviacin
Estndar

ndice S&P 500

Bell Atlantic
Ford Motor
Walt Disney
IBM
Amazon.com

13.33%
28.60%
31.39%
41.05%
32.18%
59.21%

Efecto de la diversificacin

Volatilidad y rendimiento histricos para 500 acciones

individuales por tamao.

Conjunto eficiente con 2 activos

A continuacin se grafican los

rendimientos esperados y las
desviaciones estndar de un portafolio
integrado por acciones de Supertech y
Slowpoke dependiendo de las
diferentes ponderaciones que se le d
a cada activo.

Conjunto eficiente con 2 activos

1.

Ir

Observa que:
La diversificacin ocurre cuando la
correlacin entre 2 instrumentos
est por debajo de 1.
En el punto 1 tiene el mismo
rendimiento pero una desviacin
estndar menor que en el punto 1.

Conjunto eficiente con 2 activos

2.

3.

Ir

El punto VM representa el
portafolio de varianza mnima, el
de la menor desviacin estndar.
El Conjunto Factible de
combinaciones entre las 2
acciones est representado por la
lnea curva. No puede alcanzar un
punto por encima o por debajo de
ella.

Conjunto eficiente con 2 activos

4.

5.

Ir

Para una porcin de la curva, la

desviacin estndar disminuye
conforme aumenta el rendimiento
esperado (debido a la
diversificacin).
No es deseable un portafolio por
debajo del punto VM. Los
inversionistas solo consideran de VM
hasta Superthech (Frontera Eficiente)

Conjunto eficiente con 2 activos

6.

Ir

La correlacin no tiene efecto en el

rendimiento esperado de una cartera,
solo en la volatilidad de la misma.

Conjunto eficiente con 2 activos

Conjunto Eficiente de diversos

Instrumentos

Puesto que los inversionistas suelen

tener ms de 2 instrumentos, debemos
observar la misma curva cuando esto
ocurre.

Conjunto Eficiente de diversos

Instrumentos

El rea sombreada representa el

conjunto factible cuando se
consideran varios instrumentos.
Las opciones varan tanto en nmero
de activos como en su ponderacin.
Nadie puede elegir un portafolios con
un rendimiento esperado superior al
de la regin sombreada.

Conjunto Eficiente de diversos

Instrumentos

Un individuo desear encontrarse

en un punto sobre el lmite superior
entre VM y X. Dicho lmite recibe el
nombre de conjunto eficiente.
Cualquier punto por debajo del
conjunto eficiente recibira menor
rendimiento y la misma desviacin
estndar (ver R y W).

Conjunto Eficiente de diversos

Instrumentos

Para calcular la varianza y la

desviacin estndar de un
portafolio con mucho activos se
hace uso de matrices, sin
embargo, es solo una extensin
de la frmula de varianza para 2
activos.

Diversificacin de Riesgos

Por lo general, los precios

de las acciones y
dividendos fluctan debido
a dos tipos de riesgos:

Diversificacin de Riesgos

El riesgo no diversificable es aquel

que se enfrenta despus de alcanzar la
diversificacin total. Se conoce tambin
como riesgo sistemtico, del
mercado o de portafolio.
El riesgo diversificable es aquel que
puede diversificarse. Tambin se le
denomina riesgo no sistemtico,
nico o especfico de la empresa.

Diversificacin de Riesgos

La prima por riesgo diversificable es

igual a cero, por lo que los inversionistas no
reciben compensacin por correr el riesgo
especfico de la empresa.
Si as fuera, los inversionistas compraran las
acciones, ganaran la prima adicional y de
modo simultaneo diversificaran y
eliminaran el riesgo (se ganara una
prima adicional sin correr riesgo extra).

Diversificacin de Riesgos

Relacin entre la varianza y la cantidad de instrumentos

Riesgo
Diversifiable

Riesgo No
Diversifiable

Equilibrio del mercado

Un portafolio ponderado por el

valor de mercado que incluye
todos los instrumentos
existentes es un portafolio de
mercado.
La mejor medida de riesgo de
un portafolio grande es la beta.

Equilibrio del mercado

La beta () es la pendiente de la recta

cuando se grafica el rendimiento de un
instrumento y el rendimiento del
mercado (recta de mejor ajuste).
Este indicador mide la sensibilidad de
un activo a los movimientos en el
portafolio de mercado. Es decir,
muestra el porcentaje de variacin en
el rendimiento de un activo cuando el
rendimiento del mercado aumenta 1%.

Rendimientos excedentes de Cisco 1996-2005

Beta vs Volatilidad

Es importante recordar que la

difiere de la volatilidad:
La volatilidad mide el riesgo total
(riesgo de mercado y riesgo
especfico de la empresa).
La mide la sensibilidad de un
valor ante factores de riesgo que
abarcan todo el mercado (slo
riesgo de mercado o sistemtico).

Beta vs Volatilidad

(a)

(b)

Beta vs Volatilidad
a)

b)

No hay una relacin clara entre la

volatilidad de una accin individual y
su rendimiento esperado.
Hay una relacin lineal entre las betas
de las acciones y su rendimiento
esperado.
Como se puede observar, la relacin
entre el riesgo y rendimiento de
valores individuales se hace evidente
slo cuando se mide el riesgo del
mercado en lugar del riesgo total.

Equilibrio del mercado

Ejemplo
La beta de Oracle es de 1.63.
Entonces tendremos que
cuando el rendimiento en el
mercado se mueve en 1%,
Oracle se mover 1.63% en la
misma direccin.

Equilibrio del mercado

Los instrumentos con betas negativos

se pueden considerar como
instrumentos de cobertura o plizas de
seguro.
La frmula para calcular la beta es:
= Cov(Ri,RM) / 2(RM)

La relacin entre el riesgo y el rendimiento

esperado (CAPM)

Es comn afirmar que el

rendimiento esperado sobre un
activo debe estar relacionado
positivamente con su riesgo. Es
decir los individuos poseeran un
activo riesgoso solo si su
rendimiento esperado compensa
su riesgo

Modelo para la valuacin de

activos de Capital (MVAC):

Es una teora que vincula el riesgo y

el rendimiento para un activo.
Tambin se le conoce como CAPM
(Capital asset pricing model).
Vincula el riesgo no diversificable y el
rendimiento para todos los activos.

Modelo de asignacin de precios de

equilibrio CAPM
Rf
+

RR =
x (RR-Rf)
RR
Rendimiento esperado de un instrumento
Rf Tasa libre de riesgo

Beta del instrumento

Diferencia entre el rendimiento esperado del mercado y la tasa libre de
R -Rf)
(R
Esteriesgo
modelo implica que el rendimiento

esperado de un instrumento esta relacionado

linealmente con su beta. Puesto que el
rendimiento promedio del mercado ha sido
mayor que la tasa promedio libre de riesgo
durante largos periodos, Rm-Rf es
presumiblemente positiva. La formula implica
que el rendimiento esperado de un instrumento
esa relacionado positivamente con su BETA.

Riesgo diversificable:
Es la porcin del riesgo de un activo
que se atribuye a causas aleatorias
relacionadas con la empresa.
Se elimina a travs de la
diversificacin.
Tambin se le conoce como riesgo no
sistemtico.

Riesgo no diversificable:
Es la porcin relevante del riesgo de
un activo que se atribuye a factores
del mercado que afectan a todas las
empresas.
No se elimina a travs de la
diversificacin.
Tambin se le conoce como riesgo
sistemtico.

Basta agregar ms activos a la cartera

para que cualquier inversionista pueda
eliminar todo o casi todo el riesgo
diversificable.
En consecuencia el nico riesgo
relevante es el riesgo no diversificable
de un activo.

Es un modelo frecuentemente
utilizado en la economa
financiera. Sugiere que, cuanto
mayor es el riesgo de invertir en
un activo, tanto mayor debe ser
el retorno de dicho activo para
compensar este aumento en el
riesgo. El modelo fue
desarrollado, entre otros, por
William Sharpe, Premio Nobel de
Economa.

El exceso de rentabilidad de un
activo incierto puede expresarse en
funcin de la rentabilidad de una
cartera referente la cartera de
mercado, por ejemplo, los ndices
burstiles ms representativos,
ajustado por un ndice de riesgo
beta, que indica cun relacionado
est el riesgo del activo individual
con el riesgo de mercado

El coeficiente beta, se
emplea para medir el
riesgo no diversificable. Se
trata de un ndice del grado
de respuesta de un activo
ante un cambio en el
rendimiento de mercado.

La relacin de equilibrio que describe el CAPM es:

donde tenemos que:

E(rj) es la tasa de rendimiento esperada de capital sobre el activo
j.
jm es nuestro beta, o tambin;

E(rm rf) es el exceso de rentabilidad de la cartera de mercado.

(rm) Rendimiento del mercado.
(rf) Rendimiento libre de riesgo.

Para la construccin del modelo CAPM se asumen los

siguientes supuestos:
1. Los inversionistas son personas adversas al riesgo.
2. Los inversionistas cuidan el balance entre retorno esperado
y su varianza asociada para conformar sus portafolios.
3. No existen fricciones en el mercado.
4. Existe una Tasa Libre de Riesgo a la cual los inversionistas
pueden endeudarse o colocar sus fondos.
5. No existe asimetra de informacin y los inversionistas son
racionales, lo cual implica que todos los inversionistas
tienen las mismas conclusiones acerca de los retornos
esperados y las desviaciones estndar de todos los
portafolios factibles.

Rm = Rf + Prima de
Riesgo

Ejemplo:
Si la tasa libre de riesgo, estimada mediante el rendimiento
actual sobre un certificado
de tesoreria es 1%, el rendimiento esperado
del mercado es:
Rend Prom de
Accion
Tasa promedio libre de
riesgo
Prima de Riesgo

12.20%
3.80%
8.40%

Rendimiento esperado del mercado

es:
Rm

= 1% +
8.4 %

RR =
RR
Rf

(RR-Rf)

Rf
+

x (RR-Rf)

Rendimiento esperado de un instrumento

Tasa libre de riesgo
Beta del instrumento
Diferencia entre el rendimiento esperado del mercado y la tasa libre de
riesgo

Este modelo implica que el rendimiento esperado de un

instrumento esta relacionado linealmente con su beta. Puesto
que el rendimiento promedio del mercado ha sido mayor que la
tasa promedio libre de riesgo durante largos periodos, Rm-Rf es
presumiblemente positiva. La formula implica que el
rendimiento esperado de un instrumento esa relacionado
positivamente con su BETA.

=0. Aqu RmR=Rf el rendimiento

esperado del instrumento es igual a
la tasa libre de riesgo. Puesto que
un Beta igual a cero no tiene riesgo
relevante, su rendimiento esperado
debe ser igual a la tasa libre de
riesgo.
=1. Aqu RR=Rm el rendimiento
esperado del instrumento es igual al
rendimiento esperado del mercado.
Esto tiene sentido puesto que el
beta del portafolio tambin es igual
a 1.

Las acciones de Aardvak Cop tienen un

beta de 1.5 y las de Zebra Cop. Tienen
una de 0.7. La tasa libre de riesgo es de
3% y la diferencia entre rendimiento
esperado del mercado y la tasa libre de
riesgo es 8%. Los rendimiento
esperados de los dos instrumentos son:

Rendmiento esperado de Aardvark

15% = 3% +1.5 x 8%
Rendmiento esperado de Zebra
8.6% = 3% + 0.7 x
8%

1.

Linealidad.

2.

Portafolios e instrumentos.

Ya que el beta es la medida

apropiada del riesgo, los instrumentos que
tengan beta elevado deben de tener un
rendimiento esperado por encima de aquel
de los instrumentos con beta menor.
Es
diferente el beta de los instrumentos en
individual como lo es para un portafolio con
varios instrumentos.
Rendimiento esperado del portafolio
11.8% = 0.50 x 15% + 0.5 x 8.6%
Beta del portafolio
1.1 = 0.5 x 1.5 + 0.5 x
0.7
bajo el CAPM, el renidmiento del portafolio seria

Una perspectiva
alternativa del riesgo y
el rendimiento

El rendimiento de cualquier accin

negociada en un mercado financiero
esta formado por dos partes:

1. El rendimiento normal o esperado

2. El rendimiento incierto o riesgoso

Poltica econmica, poltica y fiscal (pas)

Eventos geopolticos

Es comn que al accionista se le plantea un

dilema a la hora de invertir, ya que puede
obtener rentabilidad a costa de un cierto
riesgo. Pero, adems, se encuentra con la
dificultad a la hora de estimar en forma
razonable la rentabilidad y riesgo de las
diversas acciones y activos en general. Aqu
entra en juego la teora de carteras, a travs
del Modelo de Valoracin de Activos, conocido
como CAPM o Capital Asset Pricing Model, el
Modelo de Valoracin por Arbitraje (Arbitrage
Pricing
Theory
o
APT)
y
modelos
multifactoriales.

Modelo segn el cual una cartera

ptima estar constituida por aquellos
valores
que
proporcionen
un
rendimiento mximo para el riesgo
soportado,
definido
ste
por
su
sensibilidad a los cambios econmicos
inesperados, tales como los cambios
imprevistos en la produccin industrial,
en el ritmo de inflacin y en la
estructura temporal de los tipos de
inters.

Este modelo comienza suponiendo que la

de cada accin depende en parte de
influencias macroeconmicas y en parte
que son especficos de esa empresa. La
viene dada por la siguiente frmula:

rentabilidad
factores o
de sucesos
rentabilidad

R= a + b1 (rfactor 1) + b2 (rfactor 2) + b3 (rfactor 3) + ... +

perturbaciones
La teora se basa en que los precios de los activos se
ajustan a medida que los inversionistas van
reestructurando sus portafolios en busca de utilidades de
arbitraje, agotando las posibilidades de arbitrar hasta llegar
al equilibrio.

Hiptesis de Ross respecto al APT

1.- Los mercados de capitales son de competencia
perfecta.
2.- Los inversores en condiciones de certeza
siempre prefieren mas riqueza que menos.
3.- la rentabilidad de los activos son generadas por
un proceso estocstico que representa un modelo
lineal en el intervienen k factores comunes, de
media nula, que influyen en la rentabilidad de los
activos, aunque de forma diferente en los distintos
activos de acuerdo con el correspondiente
"coeficiente de reaccin".

Pasos para la aplicacin del modelo APT

1.Identificar los factores macroeconmicos
afectan a una determinada accin.

que

2.Estimar la prima de riesgo de los inversores al

tomar estos riesgos de los factores.
3.Estimar la sensibilidad de cada accin a esos
factores: se debern observar los cambios ocurridos
en el precio de una accin y ver cun sensibles han
sido a cada uno de los factores.
4.Calcular las rentabilidades esperadas: se debern
aplicar los valores por prima de riesgo y las
sensibilidades del factor en la frmula de APT, para
estimar la rentabilidad requerida por cada inversor.

El APT parte del supuesto de que en un

mercado en equilibrio no deben de
existir oportunidades de inversin sin
explotar, es decir, ningn inversor que
cambie la composicin de su cartera
podr conseguir obtener mediante
arbitraje una rentabilidad superior a la
quien ya venia obteniendo , o mas
concretamente, a inversin nula y
riesgo nulo debe de corresponder una
rentabilidad nula.

Conclusin
Para concluir, hay que destacar que el
APT tiene aspectos que lo hacen
promisorio
para
determinar
el
rendimiento esperado de un activo
financiero. No obstante, cambia los
problemas del CAPM de determinar la
cartera de mercado verdadera por el
problema de establecer cules son los
factores de riesgo sistemtico y la
medicin de los factores.

Riesgo Sistemtico: Es cualquiera que

afecte a un gran numero de activos, en
mayor o menor medida dependiente
del activo.
Riesgo No-Sistemtico: Es aquel que en
forma especifica a un solo activo o a un
pequeo grupo de activos.

Beta Compaa
Tasa libre de
riesgo
Prima de riesgo
del mercado

1.3
5%
8.40%

Costo de Capital
es:
r= 5% + (8.4% x 1.3)

r = 15.920%

Beta Compaa

1.21

Tasa libre de riesgo

5%

Prima de riesog del mercado

Costo de Capital
accionario es:

r =

9.50%

16.495%

Puesto que este es el rendimiento que los

accionistas pueden esperar en los mercados
financieros sobre una accin con un de
1.21, es el rendimiento que esperan sobre
las acciones de Alpha Air.
Adems suponga que Alpha Air esta evaluando
los siguentes proyectos que no se excluyen
mutuamente.
VPN del
Tasas de proyecto
Rendimie cuando los
Flujo de
nto
flujos se Aceptar
Beta
Efectivo interna descuenta
o
Proyecta esperad
del
n al
Rechaz
Proyecto
do
os
proyecto 16.495%
ar
A
1.21
140
40%
20.2
Aceptar
B
1.21
120
20%
3.0
Aceptar
C
1.21
110
10%
-5.6
Rechazar

General Tool
Co
Indice S&P 500
Ao
Rg
Rm
1
-10.0%
-40.0%
2
3.0%
-30.0%
3
20.0%
10.0%
4
15.0%
20.0%

Beta
=

Cov (Ri, Rm)

Var(Rm)

Calculo
del beta

Tasa
Rendimiento

Ao
1
2
3
4

Rg
-10.0%
3.0%
20.0%
15.0%

Prom

7.0%

Desv del
Tasa Rend rend prom
Spbre
del
Desv del portafolio portafolio
rendimiento del Mcdo del mcdo

( Rg-Rg)
-17.0%
-40.0%
-4.0%
-30.0%
13.0%
10.0%
8.0%
20.0%

( RmRm)
-30.0%
-20.0%
20.0%
30.0%

Desviacion
al
cuadrado
del
Producto portafolio
de las
del
Desviacion mercado
es
(d^2)

bxd
5.100%
9.00%
0.800%
4.00%
2.600%
4.00%
2.400%
9.00%
10.900% 26.00%

-10.0%
Beta del
Portafoli
o= 10.90% / 26.00%

Beta
del

La beta de una accin no proviene de

nada, se determina mediante las
caractersticas de la empresa. Se
consideran tres factores:
1. La naturaleza cclica de los ingresos
2. El apalancamiento operativo
3. El apalancamiento financiero

La evidencia emprica sugiere que las

empresas de alta tecnologa, los
minoristas y las empresas automotrices
fluctan con el ciclo empresarial.
Las compaas en industrias como la de
servicios pblicos, ferrocarrilera,
alimentos y aerolneas dependen
menos del ciclo.
La beta es la covariacion estandarizada
del rendimiento de una accin con el
rendimiento del mercado, por lo tanto
las empresas extremadamente cclicas
tiene betas elevados.

Los costos variables aumentan

conforme lo hace la cantidad de
produccin. La diferencia entre
los costos fijos y variables nos
permite definir entre el
apalancamiento operativo:
Cambio de las UAII x
UAII

Ventas
Cambio en
Ventas

La ciclicidad de los ingresos de una

empresa es determinante en la beta.
El apalancamiento operativo
magnifica el efecto de la ciclicidad
de la beta. El riesgo empresarial
depende de la sensibilidad de los
ingresos de la empresa al ciclo
empresarial y del apalancamiento
operativo de la misma.

La beta de los activos de una empresa

apalancada es diferente del de su
capital accionario. El beta de los
activos puede verse como la beta del
capital accionario si la empresa
estuviera financiada solo con capital.

Una capaia maderera en crecimiento, Rapid

Cedars, Inc. Que actualmente esta financiada
solo con capital y tiene una beta de0.8. La
empresa ha decidido cambiar a una estructura
de capital de una parte de deuda y dos de
capital. Puesto que la empresa permanecer
en la misma industria, la beta de sus activos
deber permanecer en 0.8. Sin embargo,
suponiendo una beta de cero en su deuda, la
beta de su capital accionario seria:

capital = activos (1+

deuda/capital)
Beta
0.8
deuda
1
capital
2
1.2 = 0.8*(1+1/2)
capital = 1.2