II

Estabilidad Monetaria:
Diseño e
Implementación
de la
Política Monetaria

9
 Política monetaria
En el marco de la Constitución Política del Perú y de su Ley Orgánica, el Banco Central
de Reserva del Perú cuenta con la autonomía y los instrumentos de política monetaria
que le permiten cumplir su objetivo de preservar la estabilidad monetaria.

Esquema de política monetaria

A partir de enero de 2002, la política monetaria del Banco Central se conduce bajo un
esquema de Metas Explícitas de Inflación (inflation targeting), con el cual se busca anclar
las expectativas inflacionarias del público mediante el anuncio de una meta de inflación.

La meta de inflación anual del Banco Central contempla un rango entre 1 por ciento y 3
por ciento.

INFLACIÓN Y META DE INFLACIÓN

10.00
(Var. % 12 meses)
8.00

6.00

4.00
3% máximo
2.00 Meta de
Inflación
1% mínimo
0.00
Inflación Inflación sin alimentos y energía
-2.00
Ago.02

May.04
Dic.04

May.11

May.18
Ago.09

Dic.11

Ago.16

Dic.18
Ene.02

Oct.03

Jun.08

Jun.15
Mar.03

Jul.05
Feb.06
Set.06
Abr.07

Ene.09

Oct.10

Oct.17

Jun.22
Jul.12
Feb.13
Set.13
Abr.14

Ene.16

Jul.19
Feb.20
Set.20
Abr.21

Ene.23
Nov.07

Mar.10

Nov.14

Mar.17

Nov.21

La inflación en un rango de 1 por ciento a 3 por ciento fortalece la confianza en la

moneda nacional en el largo plazo, favoreciendo la desdolarización. Asimismo, una meta
de inflación en dicho rango iguala el ritmo de inflación del país con el de las principales
economías desarrolladas, evitando la desvalorización relativa de nuestra moneda.

El Banco Central evalúa el cumplimiento de su meta de inflación de manera continua desde

2006, revisándose mensualmente la evolución de la inflación de los últimos doce meses.

10
Posición de la política monetaria
El Banco Central toma decisiones de política monetaria mediante el uso de un nivel
de referencia para la tasa de interés del mercado interbancario. Dependiendo de las
condiciones de la economía (presiones inflacionarias o deflacionarias), el Banco Central
modifica la tasa de interés de referencia (hacia arriba o hacia abajo, respectivamente)
de manera preventiva para mantener la inflación en el rango meta. Ello se debe a que
las medidas que toma el Banco Central afectan a la tasa de inflación con rezagos.

La tasa de interés interbancaria sigue a la tasa de interés de referencia del Banco Central,
lo que indicaría un mayor potencial por parte de la política monetaria para afectar las
condiciones monetarias en la economía.

11
 Transparencia de la política monetaria

La transparencia es una condición necesaria para fortalecer la credibilidad en el Banco

Central y, de esa manera, mejorar la efectividad de la política monetaria. Por ello, las
decisiones de política monetaria son explicadas al público en general y especializado
mediante la difusión de:

• Nota Informativa del Directorio sobre el Programa Monetario

A fines de cada año el Banco Central publica el calendario de las decisiones

de política monetaria del año siguiente. La decisión se comunica en la Nota
Informativa del Programa Monetario, la cual contiene una breve descripción de
la evolución macroeconómica reciente, la decisión sobre la tasa de interés de
referencia y el sustento de dicha decisión, así como las tasas de interés para las
operaciones del Banco Central con el sistema financiero.

• Reporte de Inflación

Mediante este documento, el Banco Central informa sobre la evolución

macroeconómica reciente y en particular la dinámica de la inflación y la

ejecución de la política monetaria. Además, difunde las perspectivas de las

variables macroeconómicas y financieras que se utilizan en el análisis de la
política monetaria, tales como el entorno internacional, las condiciones de
oferta y demanda domésticas, y la posición de las finanzas públicas, entre otros.

12
 Con base en esta información se publica la proyección de inflación del Banco en
el horizonte relevante de política monetaria y se hacen explícitos los principales
riesgos de la proyección (balance de riesgos). El reporte se publica cuatro veces
al año, con información a marzo, junio, setiembre y diciembre.

• Reporte de Estabilidad Financiera

Desde 2007, el Banco Central publica este documento con la finalidad de

identificar los riesgos que afectan el funcionamiento de los mercados financieros
y la situación del sistema financiero y de los sistemas de pagos. Los choques
financieros pueden reducir la efectividad de la política monetaria, en tanto
alteren los canales que vinculan las variables financieras con las variables reales
y, eventualmente, con la inflación. El reporte se publica dos veces al año, con
información a marzo y setiembre.

Estabilidad Macro-Financiera y administración de riesgos

Dentro del esquema de administración de riesgos, el Banco Central tiene en cuenta acciones
preventivas y acciones correctivas. Las acciones preventivas son tomadas con el objetivo
de reducir las vulnerabilidades macro-financieras, mientras que las acciones correctivas
son tomadas después de las medidas preventivas con la finalidad de atenuar el impacto de
choques, en particular frente a eventos de crisis.

Instrumentos de la política monetaria

La regulación de la liquidez del sistema financiero es dinámica conforme se conocen las
condiciones del sistema financiero día a día de modo que la tasa de interés interbancaria
se ubique en un nivel cercano al de referencia. Los instrumentos de política se pueden
clasificar en: instrumentos de mercado, instrumentos de ventanilla y medidas de encaje.

Instrumentos de mercado
• Certificados de Depósito del Banco Central (CD BCRP)

Fueron creados en 1992 con el objetivo de regular la liquidez del sistema

financiero a través de la esterilización de los excedentes de liquidez de los
bancos. La colocación de los CD BCRP se efectúa mediante el mecanismo de

13
 subasta o mediante colocación directa por montos nominales mínimos de
S/ 100 mil cada uno y en múltiplos de ese monto, a un plazo entre un mes y
tres años. El saldo de CDBCRP vigente al 30 de junio fue S/. 21,8 mil millones.

Desde julio de 2016, el Banco Central puede colocar CD BCRP cuyo pago en la fecha de
emisión se realiza en dólares. Esta modalidad es equivalente a una compra de dólares
en el mercado spot esterilizada con la colocación de CD BCRP. Este instrumento fue
utilizado entre julio y setiembre de 2016, periodo en que se colocó un total de S/ 1
475 millones a plazos entre 1 y 3 meses.

• Certificados de Depósito Reajustables del Banco Central (CDR BCRP)

Fueron creados en el año 2002 con el objetivo de regular la liquidez del sistema
financiero a través de la esterilización de los excedentes de liquidez de los bancos
y reducir presiones al alza sobre el tipo de cambio. La diferencia con respecto
a los CD BCRP es que los CDR BCRP se reajustan en función de la variación del
tipo de cambio, registrada entre la fecha de emisión y la de vencimiento,
simulando la cobertura de ventas forward de los bancos. Al igual que con los CD
BCRP, al efectuar una colocación de CDR BCRP se reduce la base monetaria y a su
vencimiento ésta se incrementa.

• Certificados de Depósito Liquidables en Dólares del Banco Central (CDLD

BCRP)

Fueron creados en octubre de 2010 para enfrentar presiones a la baja sobre el tipo
de cambio asociadas a operaciones de compras forward de los bancos. Mediante el
CDLD, el Banco Central entrega un certificado de depósito denominado en moneda
nacional, pero el pago en la fecha de emisión y vencimiento se realiza en dólares. Este
instrumento es equivalente a una compra temporal de dólares en el mercado spot
esterilizada con la colocación de CD BCRP. El último periodo de subastas de CDLD se
dio entre marzo de 2017 y enero de 2018. La última subasta se realizó el 4 de enero
de 2018, extinguiéndose el saldo en marzo del mismo año.

• Certificados de Depósito con Tasa de Interés Variable del Banco Central (CDV
BCRP)

También fueron creados en octubre de 2010. Su valorización está sujeta a un

reajuste ya sea en función a la tasa de política monetaria o al índice Interbancario

14
 Overnight, según lo determine el Banco Central en la convocatoria respectiva.
Se utilizan para esterilizar cuando existe elevada incertidumbre sobre las tasas
de interés futuras, que reducen la demanda por CD BCRP. Al estar indexados
a una tasa de referencia se reduce este riesgo y por lo tanto se incentiva una
mayor demanda por CD BCRP. La última colocación de CDV BCRP se dio el 17 de
marzo de 2023 a un plazo de 3 meses, con lo que es saldo de este instrumento se
extinguió en junio de dicho año.

• Depósitos a Plazo en el Banco Central (DP BCRP)

Son instrumentos utilizados para retirar excesos de liquidez overnight y a plazos

menores a un mes. El Banco Central reemplazó la emisión de CD BCRP a plazos
menores a un mes por depósitos a plazo. Al 30 de junio, el saldo de depósitos a
plazo colocados en subasta en el BCRP fue S/ 769 millones.

• Operaciones de Reporte de Valores (REPO)

Fueron establecidas en 1997 con el fin de proporcionar liquidez de corto plazo

a las empresas bancarias en situación de estrechez de liquidez. Mediante
una subasta de operaciones de reporte de valores regular el Banco Central
puede comprar a las empresas del sistema financiero, con el compromiso de
que éstas realicen la recompra en una fecha pactada, todos los certificados
de depósitos emitidos por el Banco Central, Letras del Tesoro Público (LTP)
y Bonos del Tesoro Público (BTP) emitidos en moneda nacional, incluyendo
aquellos sujetos a reajuste con el índice de Valor Adquisitivo Constante (VAC).

Las compras de estos títulos se efectúan

principalmente mediante el mecanismo de subasta.

Al llevarse a cabo una REPO la base monetaria se incrementa y al efectuarse la

recompra de los títulos la base disminuye. Los plazos regulares de este tipo de
operaciones están entre 1 día útil y tres meses. Sin embargo, el plazo original
máximo ha sido hasta de tres años para las operaciones a través de subasta. El
saldo de repo de valores al 30 de junio de 2023 se ubicó en S/ 15,6 mil millones.

Desde agosto de 2015, el Banco Central puede realizar subastas de operaciones

de Repo Especial con el objetivo de disminuir la volatilidad del tipo de cambio.

15
 El Repo Especial equivale a una emisión directa de CDR que es utilizado
como colateral para una operación de reporte de moneda nacional. Este
instrumento no tiene efecto en la liquidez del sistema, ya que los soles que
se retiran por la emisión del CDR son inyectados mediante la operación de
reporte. Solo se realizaron subastas de este instrumento por un monto
equivalente a US$ 1 724 millones, entre agosto de 2015 y marzo de 2016.

En abril de 2020, se autorizó a las administradoras de fondos de

pensiones a participar en las operaciones REPO cuando se trate de
valores emitidos por el BCRP o valores en moneda nacional emitidos por
la República del Perú, siempre que se encuentren inscritos en CAVALI.

• Operaciones de Reporte de Cartera y Operaciones de Reporte

de Fideicomiso (REPO de Cartera y REPO de Fideicomiso)

En abril de 2009, se autorizó las operaciones REPO de Cartera donde el Banco Central
compra temporalmente carteras de créditos representadas en títulos valores, para
proveer liquidez en moneda nacional. En julio de 2009, se autorizó también las
operaciones REPO de Fideicomiso donde el Banco Central compra temporalmente
certificados de participación en fideicomisos de garantía conformados por créditos,
para proveer liquidez en moneda nacional.

• Subastas de depósito a plazo con recursos del Banco de la Nación y Tesoro

Público (COLOC TP y BN BCRP)

Desde mayo de 2015, el Banco Central puede realizar subastas de depósito a plazo
con los fondos del Tesoro Público o del Banco de la Nación para proporcionar
liquidez, transfiriendo soles al sistema financiero. Dichas operaciones se realizan
a plazos de hasta un año, permitiendo al Banco Central alcanzar una mejor
distribución de la liquidez. Al 30 de junio de 2023 el saldo de subastas de fondos
del sector público ascendió a S/ 7,0 mil millones.

• Operaciones de Reporte de Monedas (REPO de Monedas)

Desde marzo de 2007, el Banco Central puede proporcionar liquidez

transfiriendo soles al sistema financiero contra entrega de dólares. Mediante

16
esta operación el Banco Central compra temporalmente moneda extranjera a
las instituciones financieras con el compromiso de que estas la recompren en
una fecha futura. Se han realizado a plazos de hasta cinco años, permitiendo al
Banco Central alcanzar una mejor distribución de la liquidez, en particular en
periodos de estrés en el mercado de dinero. Al 30 de junio de 2023, el saldo de
repo de monedas se situó en S/ 1,1 mil millones.

A partir de abril de 2011, se autorizó también los REPO de Monedas como

mecanismos para proveer liquidez en moneda extranjera. Esta operación es
similar al REPO de Monedas para proveer moneda nacional, sólo que esta vez el
Banco Central entrega dólares a cambio de moneda nacional, por lo que reduce
la base monetaria.

a. Repo de expansión: Cuyo objetivo es apoyar el crecimiento del crédito en moneda

nacional. Las entidades financieras que requieran fuentes de liquidez en soles para
expandir su crédito en moneda nacional podrán hacer operaciones de Repo de
expansión con el Banco Central, utilizando para ello parte de su encaje en moneda
extranjera, el que queda como depósito restringido en el Banco Central hasta el
vencimiento de la operación. Las entidades financieras podrán realizar repos de
expansión hasta por un monto equivalente al 20 por ciento de sus obligaciones
sujetas a encaje en moneda extranjera.

b. Repo de sustitución: Tiene como objetivo apoyar la conversión de créditos en

moneda extranjera, a moneda nacional. Las entidades financieras que conviertan
a moneda nacional sus créditos en moneda extranjera podrán acceder a liquidez
en soles del Banco Central mediante operaciones de reportes. Ello se realizará de
manera simultánea con la venta de dólares del Banco Central a la entidad financiera
que queda como depósito restringido en el Banco Central hasta el vencimiento
de la operación. Como resultado de esta operación el banco mantendrá el
mismo monto de activos en dólares (esta vez como depósito restringido en el
Banco Central que sustituye el crédito en dólares originalmente pactado) y el
Banco Central reducirá su posición de cambio, más no Reservas Internacionales.

Ambas operaciones se iniciaron en enero de 2015 y alcanzaron sus saldos

máximos en setiembre del mismo año; S/ 7 900 millones en el caso de las repo

17
 de expansión y S/ 4 805 en el caso de las repos de sustitución. Ambos saldos
se extinguieron entre diciembre de 2018 (repos de expansión) y marzo de 2019
(repos de sustitución).

• Operaciones de Reporte de Créditos con Garantía

Fueron establecidas en abril de 2020 en el marco del programa Reactiva

Perú. En estas operaciones, las entidades participantes venden títulos valores
representativos de créditos garantizados por el Gobierno Nacional al Banco
Central, reciben moneda nacional y se obligan, en el mismo acto, a recomprar
dichos títulos valores en fecha posterior, contra el pago de moneda nacional.
El Banco Central establece la tasa de interés que cobrará por los fondos.

La variable de asignación en estas operaciones es la tasa de interés máxima

que las entidades están dispuestas a cobrar por los créditos garantizados por
el Gobierno Nacional que otorguen con los fondos obtenidos. El Banco Central
adjudica los fondos subastados comenzando con las posturas que tengan la
menor tasa. De esta manera, se incentiva a que las tasas de los créditos sean
bajas pero determinadas mediante mecanismos de mercado. Al 30 de junio
de 2023, el saldo de operaciones de reporte en el marco de Reactiva Perú
ascendió a S/ 9,2 mil millones, de los cuales S/ 5,4 mil millones ascendieron a
reprogramaciones de crédito.

• Operaciones de Reporte con Reprogramaciones de Carteras de Créditos

Fueron establecidas en junio de 2020 con la finalidad de incentivar a las

entidades financieras a reducir las tasas de interés de sus colocaciones.
En estas operaciones, las entidades financieras venden títulos valores
o moneda extranjera al Banco Central, reciben moneda nacional y se
obligan, en el mismo acto, a recomprar dichos títulos valores o moneda
extranjera en fecha posterior, contra el pago de moneda nacional.

El Banco Central realiza estas operaciones a solicitud de las entidades financieras,

a una tasa de interés preferencial que inicialmente fue de 0,50% y, al finalizar el
programa en octubre de 2021, se ubicó en 1,25%. Los plazos de las operaciones
fueron desde 6 meses hasta 48 meses. Las entidades financieras pudieron acceder
a estas operaciones mediante las siguientes operaciones de reporte, según el
tipo de activo que venderán al BCRP: REPO, REPO de Monedas o REPO de Cartera.

La operación se completa si y sólo si las entidades financieras reprograman

carteras de créditos de sus clientes o créditos comprados a otras entidades

18
 financieras, por un monto por lo menos equivalente al monto desembolsado
en la Operación y bajo las condiciones establecidas por el BCRP. Entre las
condiciones se encuentra la obligación de aplicar a la tasa de interés aplicable
a los créditos reprogramados una reducción mínima de 200 puntos básicos
o 20% de la tasa de interés original, la que resulte en la reducción más alta,
durante la vigencia de la operación. Además, la tasa de interés, luego de la
vigencia de las operaciones, no debe exceder la tasa de interés original del
crédito reprogramado. Este programa culminó en octubre de 2021.

• Operaciones de Reporte Condicionadas a la Expansión de Créditos de Largo

Plazo

Fueron establecidas en abril de 2021 con el objetivo de potenciar el impacto

de la política monetaria y continuar favoreciendo el crecimiento del crédito
al sector privado y la reducción de las tasas de interés de mayor plazo del
sistema financiero. En estas operaciones, las entidades financieras venden
títulos valores, cartera de créditos (representada en títulos valores)
o moneda extranjera al Banco Central, reciben moneda nacional y se
obligan, en el mismo acto, a recomprar dichos títulos valores o moneda
extranjera en fecha posterior, contra el pago de moneda nacional.

El Banco Central realiza estas operaciones a solicitud de las entidades

financieras, a una tasa de interés preferencial que inicialmente fue de
0,50% y, al finalizar el programa en diciembre de 2021, se ubicó en 4,00%.
Los plazos de las operaciones fueron desde 12 meses hasta 36 meses. Las
entidades financieras podían acceder a estas operaciones mediante las
siguientes operaciones de reporte, según el tipo de activo que venderán
al BCRP: REPO, REPO de Monedas, REPO de Cartera o Repo de Valores.

La operación se mantiene si y sólo si las entidades financieras mantienen un

incremento, computado desde el 1 de enero de 2021, en el saldo de créditos
a empresas o hipotecarios en moneda nacional con plazos mayor o igual a 3
años, por un monto por lo menos equivalente al monto desembolsado en la
Operación y bajo las condiciones establecidas por el BCRP. Estas operaciones se
realizaron hasta diciembre de 2021.

• Compra de BTP en el mercado secundario

Operaciones por las cuales el Banco Central adquiere de forma definitiva

Bonos del Tesoro Público en moneda nacional, con el objetivo de adecuar
el nivel de liquidez estructural del sistema financiero y también de reducir

19
 la volatilidad de los rendimientos de los BTP generada por episodios de
mayor incertidumbre en los mercados financieros. Cabe señalar que el
artículo 61 de la Ley Orgánica del BCRP lo faculta a comprar valores del
Tesoro Público en el mercado secundario, condicionado a que el incremento
anual de las tenencias valorizadas a precios de adquisición no supere el
5 por ciento del saldo de la base monetaria del cierre del año anterior.

En el año 2022, se convocó a subastas de BTP con vencimientos entre los años
2028 y 2037, por un valor total de S/ 3 235 millones. A partir de marzo de 2023,
el BCRP ha continuado las compras de BTP, acumulando entre enero y junio un
total de S/ 2 170 millones. Estos valores, sumados a las compras realizadas en
2020 y 2021, implica un saldo de compras valorizado de BTP por parte del BCRP
de S/ 7 483 millones al 30 de junio de 2023.

• Compra-venta de moneda extranjera

Las intervenciones cambiarias están dirigidas a reducir la volatilidad del tipo

de cambio, sin establecer un nivel sobre el mismo; no hay ninguna meta sobre
esta variable. De esta manera, se busca evitar movimientos bruscos del tipo de
cambio que deterioren aceleradamente los balances de los agentes económicos.

Las intervenciones cambiarias (en posición compradora de dólares)

permiten también acumular reservas internacionales que luego
podrían ser empleadas para enfrentar eventuales situaciones de
iliquidez de dólares, así como para satisfacer los requerimientos de
moneda extranjera del Tesoro Público para el pago de la deuda externa.

Las intervenciones cambiarias son compensadas por otras operaciones

monetarias para mantener la tasa de interés interbancaria en el nivel de
referencia.

• Swaps Cambiarios

Fueron creados en setiembre de 2014 y se utilizan para reducir la volatilidad

del tipo de cambio generada por presiones en el mercado de derivados.
El Banco Central puede pactar dos tipos de swaps. Mediante el Swap

Cambiario Venta (Compra), el Banco Central provee exposición al tipo

de cambio al comprometerse a pagar (o recibir) una tasa fija en moneda
extranjera más la variación del tipo de cambio, a cambio de recibir (o

20
 pagar) una tasa en moneda nacional que puede ser variable (capitalización
del Índice Interbancario Overnight) o fija (definida en la convocatoria).

A diferencia de otros instrumentos de intervención cambiaria, como los

CDR BCRP y las operaciones de compra-venta de moneda extranjera, este
instrumento no afecta la base monetaria puesto que no existe desembolso del
monto nocional al inicio o al vencimiento de la operación, sólo se intercambia
la diferencia entre los intereses por pagar y por recibir al final de la operación.

• Swaps de Tasas de Interés

Son instrumentos derivados denominados en moneda nacional creados en

diciembre de 2020. Durante la vigencia de la operación, cada tres meses el
Banco Central paga una tasa de interés variable equivalente a la capitalización
del ION y recibe la tasa de interés fija que se determinó en la fecha de pacto de
la subasta u operación directa.

Instrumentos de ventanilla
• Crédito de regulación monetaria

Instrumento usualmente conocido como redescuento, tiene la finalidad de cubrir

desequilibrios transitorios de liquidez de las entidades financieras. La institución
financiera que solicite esta facilidad tiene que presentar garantías entre las cuales
se encuentran los CD BCRP, Letras del Tesoro Público y Bonos del Tesoro Público
emitidos en moneda nacional, incluyendo aquellos sujetos a reajuste con el
Índice de Valor Adquisitivo Constante (VAC), CDR BCRP, Bonos del sector privado
con clasificación de riesgo mínima de AA y valores del sector privado, entre otros.

• REPO directa

Es similar al REPO y al REPO de Monedas, pero esta operación se realiza fuera

de subasta al cierre de operaciones. Se acepta un mayor rango de colaterales.
La tasa de interés es la misma que la anunciada por el Banco Central para sus
Créditos de Regulación Monetaria.

• Compra spot y venta a futuro de moneda extranjera (Swap directo)

Instrumento creado en 1997 con el propósito de proporcionar liquidez en moneda

nacional a las empresas del sistema financiero empleando como garantía moneda

21
 extranjera. Por medio de esta operación, el Banco Central adquiere moneda
extranjera de las empresas del sistema financiero, con el compromiso de reventa
al día útil siguiente de haberse pactado la operación.

• Depósitos overnight

Los depósitos overnight en moneda nacional y extranjera en el Banco Central

(depósitos remunerados hasta el siguiente día útil) fueron establecidos en 1998,
constituyéndose en un instrumento para retirar los excedentes de liquidez al final
del día.

Encaje
Reservas de dinero de curso legal que los bancos mantienen como forma de garantizar
las demandas de tesorería y para fines de regulación monetaria. Se define como un
porcentaje dado del Total de Obligaciones Sujetas a Encaje (TOSE) y está conformado
por el dinero de curso legal que los bancos mantienen en sus propias cajas y por sus
depósitos en cuenta corriente en el Banco Central. En un contexto de dolarización
parcial, el encaje se ha constituido en un respaldo importante a la liquidez del sistema
financiero, debido a que los encajes en moneda extranjera son más elevados que en
moneda nacional, por el mayor riesgo de liquidez que implica la intermediación en
moneda extranjera.

Asimismo, el encaje tiene un rol macro prudencial, porque contribuye a mantener la

estabilidad financiera y macroeconómica. Este es uno de los mecanismos prudenciales
de acumulación de reservas internacionales que son útiles en escenarios de reversiones
de flujos de capitales de corto plazo. Los flujos de capitales de corto plazo aumentan
la vulnerabilidad de la economía frente a salidas repentinas de capitales. En estos
escenarios, el Banco Central prudencialmente eleva las tasas de encaje en moneda
nacional y extranjera, incluyendo la de los adeudados de corto plazo provenientes del
exterior, lo que reduce el impacto de los flujos de capitales sobre la evolución de la
liquidez y del crédito del sistema financiero y de esta forma la economía y el sistema
financiero reducen su vulnerabilidad a las salidas de capitales.

El Banco Central decidió elevar los requerimientos de encaje en soles a partir de

setiembre de 2021, con el objetivo de complementar el incremento de la tasa de
interés de referencia de política monetaria y tener un mejor control de la liquidez en
soles. En la actualidad, el requerimiento de encaje en moneda nacional es el monto
mayor entre: (i) el que resulte de una tasa de encaje marginal de 25,0 por ciento sobre
el aumento del TOSE con respecto a julio de 2021 y (ii) el que resulte de aplicar la tasa

22
de encaje mínimo legal, la cual se ubica en 6,0 por ciento desde mayo de 2022. Por otro
lado, desde octubre de 2021, se elevó el requerimiento mínimo de cuenta corriente
de 0,75 por ciento a 1,0 por ciento del TOSE. Finalmente, desde noviembre de 2021 se
estableció que la tasa media de encaje de las obligaciones sujetas al régimen general
tenga un límite máximo de 6 por ciento.

En moneda extranjera, desde julio de 2018, la tasa marginal aplicable a las obligaciones
sujetas al régimen general de encaje se ubica en 35 por ciento y el tope a la tasa media
también es de 35 por ciento. Desde julio de 2023, la tasa de encaje para obligaciones
en dólares con plazos menores a 2 años con entidades financieras extranjeras se elevó
de 9 a 35 por ciento, con el objetivo de incentivar la extensión del plazo promedio de
estas obligaciones. Adicionalmente, se modificó el requerimiento adicional de encaje
asociado a la evolución del crédito en moneda extranjera. Para aquellas entidades
financieras cuyo saldo promedio diario de créditos totales en moneda extranjera sea
inferior a US$ 200 millones a junio de 2023, el límite será de US$ 200 millones. Para
el resto se aplicará el límite vigente en junio de 2023. Estos límites se incrementarán
por un monto equivalente a 30 por ciento del flujo acumulado de crédito en moneda
nacional respecto a junio de 2023. Se excluyen del cálculo de los créditos totales en
moneda extranjera: (i) el saldo promedio de créditos para comercio exterior y el saldo
promedio de créditos otorgados a partir del 1 de enero de 2015 a plazo mayor a 3 años
que excedan un monto de US$ 10 millones; (ii) hasta US$ 500 millones, los créditos
concedidos a partir del 1 de julio de 2023 con un plazo mayor a 1 año y monto superior
a US$ 5 millones. Para el cálculo del flujo acumulado de crédito en moneda nacional,
se excluye de dicho flujo el correspondiente a créditos del Programa Reactiva Perú,
crédito hipotecario, de consumo y de comercio exterior.

A junio de 2023, la tasa media de encaje exigible en moneda nacional fue de 6,0 por
ciento, por encima de la tasa previa a la pandemia (5,0 por ciento en marzo de 2020).
En moneda extranjera, la tasa media de encaje exigible fue de 34,4 por ciento, menor al
límite máximo de 35 por ciento a las obligaciones sujetas al régimen de encaje general.
Cabe mencionar que los adeudados externos y bonos de largo plazo no están sujetos
a encaje.

23
 Dolarización
El proceso de dolarización implica la sustitución parcial y paulatina de las tres funciones
del dinero: depósito de valor, unidad de cuenta y medio de pago, en ese orden. El origen
de este proceso es usualmente una pérdida de la confianza en la moneda nacional como
resultado de procesos de inflación altos y persistentes. En la medida que la inflación
castiga a los tenedores en moneda nacional y dificulta la correcta formación de precios
en la economía, y los intermediarios financieros ofrecen mayormente créditos en
dólares, la dolarización se extiende a las funciones dinerarias de medio de pago y unidad
de cuenta. Se crean sistemas de pagos en ambas monedas y los contratos de bienes
duraderos se realizan en dólares. Se produce un cambio en la costumbre de pagos y en
la formación de precios de los agentes económicos, que hacen más persistente el uso
de la moneda extranjera. Estas costumbres no se revierten automáticamente con la
reducción y el control de la inflación.

La dolarización financiera implica riesgos para la economía, pues genera descalces en

los balances de los agentes económicos. El descalce de moneda genera un riesgo de
tipo de cambio. Las familias y empresas no financieras tienen, por lo general, ingresos
en soles. Sin embargo, sus deudas con el sistema financiero están denominadas
principalmente en dólares. Por ello, una eventual depreciación significativa del Sol
elevaría el monto de sus obligaciones (en términos de soles), sin un incremento similar
en los ingresos; este efecto se denomina “hoja de balance”. Asimismo, el descalce de
plazos genera un riesgo de liquidez. Si bien

éste es un fenómeno inherente a los sistemas bancarios, el riesgo de liquidez es mayor

cuando la intermediación no es en la moneda local, es decir, cuando el Banco Central
que emite la moneda intermediada es extranjero.

24
Frente a estos riesgos, las medidas implementadas por el Banco Central han coadyuvado
a enfrentarlos. El control de la inflación ha contribuido a recuperar la confianza en la
moneda nacional como medio de cambio y depósito de valor. El establecimiento de
una meta operativa de tasa de interés interbancaria y el desarrollo del mercado local
de deuda pública en soles nominales, han contribuido a la profundización financiera en
moneda nacional. Asimismo, se dieron medidas orientadas a que la economía cuente
con una capacidad de respuesta adecuada en situaciones de fuertes presiones al alza
sobre el tipo de cambio o de restricción de liquidez en dólares, como un elevado nivel
de reservas internacionales del Banco Central, un sistema bancario con un alto nivel
de activos líquidos en moneda extranjera, y un régimen de flotación cambiaria con
intervenciones orientadas a reducir fluctuaciones bruscas del tipo de cambio.

Además, una sólida posición fiscal y una adecuada supervisión bancaria contribuyen a
reducir los riesgos asociados a la dolarización financiera. El Perú es la primera economía
que ha implementado un esquema de metas explícitas de inflación en un entorno de
alta dolarización financiera, con resultados altamente positivos en términos de inflación
y de reducción de la dolarización. Los coeficientes de dolarización de la liquidez y del
crédito al sector privado han pasado de 71 y 81 por ciento en diciembre de 2000 a 30 y
24 por ciento en junio de 2023, respectivamente.

25
26