Chapitre 5

Chapitre V : Les obligations de bonne gouvernance et
de transparence des sociétés cotées
V-1 Les obligations de bonne gouvernance
Les conflits d’intérêts
Bien qu’il existe une réglementation prévoyant des sanctions pénales contre
les actes frauduleux en matière de gestion d’entreprises, elle ne suffit pas à
éviter les risques résultant d’erreurs stratégiques ou d’un mauvais
management.
Les scandales financiers ont alarmé l’opinion publique sur l’éthique des
entreprises. L’organisation du pouvoir à l’intérieur de l’entreprise est un enjeu
essentiel pour une bonne gestion.
L’objectif de l’entreprise ne doit pas se réduire à la seule création de valeur

actionnariale mais à la recherche de l’intérêt social, à savoir la satisfaction de
l’ensemble des parties prenantes de l’entreprise (les stakeholders).
Cependant, les différentes parties prenantes de l’entreprise (dirigeants,

actionnaires, salariés, clients, fournisseurs, créanciers, État) ne poursuivent
pas les mêmes objectifs. Des conflits d’intérêts apparaissent. Pour limiter les
divergences, un certain nombre de mécanismes peuvent être mis en place, en
particulier, pour inciter les dirigeants à agir dans le sens des intérêts des
actionnaires.
Le rôle du conseil d’administration est de définir la stratégie de l’entreprise, de

désigner les mandataires sociaux ou dirigeants, de contrôler la gestion et de
veiller à la qualité de l’information communiquée aux actionnaires.
Il apparaît une relation d’agence lorsqu’une personne a recours aux services

d’une autre en vue d’accomplir, en son nom, une tâche quelconque. Le
mandataire est le dirigeant et le mandant est l’actionnaire. Dans la théorie de
l’agence, les actionnaires doivent mettre en place des procédures de
surveillance et d’incitation pour que les dirigeants agissent conformément à
leurs intérêts.
Par ailleurs :
Le marché des biens et des services exerce un contrôle externe sur le

dirigeant, en ce sens que si l’entreprise n’atteint pas un niveau de
compétitivité suffisant, elle risque de connaître des difficultés financières.
L’économie de marché constitue un élément incitatif pour le dirigeant car, en
cas de faillite, il perd son travail.
Le marché des offres publiques est un élément de contrôle des entreprises.

Une équipe dirigeante externe peut décider de prendre le contrôle par offre
publique. La menace d’une offre peut conduire les dirigeants à agir de façon
plus efficace.
Le marché boursier joue un rôle de sanction pour les dirigeants non

performants. Les actionnaires peuvent décider de vendre leurs titres et ainsi
faire chuter le cours et donc augmenter la probabilité de prise de contrôle. En
cas d’offre hostile, le poste du dirigeant est menacé.
L’endettement joue un rôle disciplinaire. Le service de la dette réduit la

trésorerie disponible. Le fait que l’entreprise doive se désendetter impose au
dirigeant de dégager un certain niveau de bénéfice.
Le principal mode de contrôle interne est le droit de vote attribué aux

actionnaires en assemblée générale. Les actionnaires ont le pouvoir
d’approbation des comptes, de nomination et de révocation des dirigeants et
d’affectation des résultats.
L’intéressement des dirigeants est un moyen de les inciter à agir dans
l’intérêt des actionnaires. L’indexation de leurs rémunérations sur la rentabilité
de l’entreprise, l’attribution d’actions gratuites et les plans de stock-options
permettent de limiter les conflits d’intérêts, de rendre compatibles les objectifs
des actionnaires et des dirigeants.
Les règles de bonne gouvernance applicables aux sociétés cotées en

bourse
La législation boursière tunisienne impose aux sociétés cotées l’adoption des

règles de bonne gouvernance, la transparence sur les conditions de
préparation et d’organisation du conseil d’administration et sur les procédures
de contrôle interne. En outre, elle favorise l’encadrement de la composition
des conseils d’administration et prévoit des obligations plus strictes en termes
d’information pour les sociétés cotées.
Parmi les obligations des sociétés cotées on cite :
- La désignation un commissaire aux comptes membre de l’ordre des

experts comptables de Tunisie,
- La distinction entre la fonction de président du conseil d’administration
et de directeur général,
- Disposer d'un manuel de procédure d'organisation, de gestion et de
divulgation des informations financières ;
- Disposer d'une structure d'audit interne et d'une structure de contrôle
de gestion ;
- Le conseil d’administration de la société ou son conseil de surveillance
doit comporter au moins deux membres indépendants et un
représentant des actionnaires minoritaires.
Les comités spécialisés

Les comités spécialisés renforcent le conseil d’administration. Les comités les
plus répandus sont le comité permanent d’audit, le comité de rémunération et
le comité de nomination.
Le comité permanent d’audit
Ses membres doivent avoir la compétence en finance et comptabilité. Le

comité doit auditionner les commissaires aux comptes, les directeurs
financiers, les comptables, les trésoriers. Il doit participer à la sélection du
commissaire aux comptes. Au-delà de l’examen des comptes sociaux, le
comité analyse les comptes consolidés et les engagements hors bilan.
À l’échéance des mandats, le comité donne son avis au conseil

d’administration pour la sélection du commissaire aux comptes. Le
commissaire aux comptes ne doit avoir aucune activité de conseil au sein de
l’entreprise.
Lorsque l’entreprise dispose d’une structure d’audit interne, le comité

permanent d’audit supervise l’activité de cette structure en validant le plan
d’audit interne et les rapports des missions d’audit interne tout en veillant à la
mise en place des recommandations y afférentes.
Le comité des rémunérations

Il est chargé de calculer la part variable des rémunérations versées aux
mandataires sociaux.
Il doit évaluer les rémunérations, les avantages en nature et les compléments
de retraite des dirigeants, ainsi que les modalités d’attribution des stock-
options.
Le comité des nominations
Il travaille à l’élaboration de la composition de l’équipe dirigeante. Il peut aussi

sélectionner les nouveaux administrateurs indépendants et assurer leur
indépendance.
Les administrateurs indépendants
En France, Le rapport Bouton précise que, pour être indépendant,

l’administrateur ne doit :
– ni être salarié, ni mandataire social de l’entreprise ou de l’une de ses filiales

;
– ni être mandataire social d’une société dans laquelle la société détient un
mandat d’administrateur ;
– ni avoir un lien de parenté ou personnel avec un mandataire social ;
– ni être ou avoir été auditeur de la société depuis au moins cinq ans ;
– ni avoir été administrateur de cette société pendant douze ans ;
– ni être directement ou indirectement client, fournisseur ou banquier de la
société ou de son groupe.
Le conseil d’administration, assisté du comité des rémunérations, est
compétent pour apprécier l’indépendance de l’administrateur.
Autres bonnes pratiques de gouvernance
La répartition des responsabilités entre le directeur général et le président doit

être clairement posée et rendue publique.
Les modes de rémunérations des dirigeants et des administrateurs doivent
être publics. L’attribution des stock-options doit être publique, ainsi que le
calendrier d’attribution.
Le conseil doit être évalué au moins une fois par an, son mode
fonctionnement doit être vérifié et la participation de chaque administrateur
confirmée.
Le conseil doit apprécier au moins une fois par an la performance du
président et des directeurs généraux. Le rôle, la compétence et l’implication
des administrateurs doivent être confirmés.
Les dirigeants doivent déclarer l’ensemble des transactions qu’ils réalisent sur
les titres de la société dirigée. Dans ce cadre, le règlement du CMF relatif à la
lutte contre les manquements sur le marché encadre les transactions
effectuées par les dirigeants et plus généralement par les personnes initiées
afin de prévenir le délit d’initié qui est passible de sanctions pénales.
V-II Les obligations de transparence et l’information financière
Une variété de choix toujours plus nombreux s’offre aux sociétés cotées dans
leur communication financière. Variété de choix dans les supports, avec la
montée en puissance des réseaux sociaux mais aussi variété de choix dans
les indicateurs, avec l’importance accordée par les investisseurs aux
indicateurs extra-financiers, à la performance sociale, environnementale, ou à
la stratégie qu’ils contribuent à mettre en lumière.
Si la communication financière est toujours fondée sur les principes d’égalité
de traitement de l’information, sur l’obligation de porter à la connaissance du
public tout fait susceptible, s’il était connu, d’avoir une influence sur le cours
de bourse, sur l’obligation de donner une image exacte, précise et sincère de
sa situation financière, son spectre s’est élargi au fil du temps. Elle revêt
depuis plusieurs années une importance stratégique : pour attirer et fidéliser
des investisseurs qui l’accompagneront dans sa croissance, l’aideront à
valoriser son titre, apporteront l’indispensable diversification de son
actionnariat, et participeront à une plus grande notoriété de l’entreprise. Le
domaine d’exercice de la communication financière ne cesse d’évoluer. Le
recul du temps permet d’en mesurer les changements évidents aux yeux de
l’observateur qui prend de la distance.
Dans cet environnement d’autant plus complexe que les marchés financiers
s’internationalisent, que la vitesse de diffusion de l’information ne cesse de
s’accélérer, la mission de la communication financière d’une entreprise cotée
est de créer l’interface entre le management et les marchés financiers –
principalement analystes financiers, gérants de portefeuille, investisseurs
institutionnels et individuels – mais aussi les représentants du régulateur.
Ainsi, la communication financière est au cœur de toutes les formes de

communication de l’entreprise : communication institutionnelle,
communication interne à destination des collaborateurs et des Instances
Représentatives du Personnel, communication produits dirigée vers les
clients et fournisseurs, communication externe vers la société civile et les
pouvoirs publics.
1 - Notions d'information permanente, d'information périodique et
d'information réglementée
L’information financière fait l’objet d’une réglementation complète -et souvent

complexe - qui distingue l’« information périodique », l’« information
permanente » et l’« information réglementée ».
Information périodique
L’information périodique est celle donnée par les sociétés dont les titres sont
admis aux négociations sur un marché réglementé à échéances régulières,
sur une base annuelle, semestrielle et trimestrielle. Elle comprend notamment
l’obligation de publier un rapport financier annuel, un rapport financier
semestriel et des indicateurs d’activité trimestriels dans des conditions
déterminées par le Règlement général du CMF relatif à l’appel public à
l’épargne.
Information permanente
L’information permanente est l’information diffusée par toute entité dont les
titres sont admis aux négociations sur un marché réglementé en application
de l’obligation qui leur est faite de porter dès que possible à la connaissance
du public, toute information précise non publique les concernant susceptible,
si elle était rendue publique, d’avoir une influence sensible sur leur cours de
bourse. Relèvent également de l’information permanente les déclarations de
franchissement de seuils ou encore les déclarations relatives aux transactions
effectuées sur les titres d’un émetteur par ses dirigeants. L’information
permanente constitue un outil indispensable à la transparence du marché des
valeurs mobilières : elle ne peut être assurée efficacement que si,
indépendamment de la communication des informations à caractère
périodique, les investisseurs ont connaissance de tous les faits nouveaux
importants susceptibles de provoquer une variation sensible du cours de
bourse.
Enfin, au-delà de l’information périodique et de l’information permanente, il
convient de rappeler que les émetteurs sont tenus de procéder à une
information du marché par la publication d’un prospectus en cas d’offre au
public ou d’admission aux négociations sur un marché réglementé. Ils sont
également tenus au respect de certaines obligations d’information
spécifiques, au titre de la réglementation des offres publiques (notamment
l’obligation pour l’initiateur et la société cible de publier une note
d’information).
Information réglementée
Les documents et les informations publiés au titre de l’information périodique

et de l’information permanente constituent des « informations réglementées
» dont le mode de diffusion au public fait l’objet d’une réglementation
spécifique prévue par le Règlement général du CMF relatif à l’appel public à
l’épargne.
L’information réglementée comprend principalement les documents et

informations suivants ;
 le rapport financier annuel

 le rapport financier semestriel
 le rapport des Commissaires aux comptes sur les rapports précités ;
 les indicateurs d’activité trimestriels ;
 l’information relative au nombre total de droits de vote et d’actions
composant le capital social ;
 Les projets de résolutions et les rapports destinés aux assemblées
générales ordinaires et extraordinaires ;
 Le descriptif des programmes de rachat ;
 Les prospectus d’appel public à l’épargne ;
 Les prospectus des offres publiques.

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V-1 Les obligations de bonne gouvernance

Les conflits d’intérêts

L’objectif de l’entreprise ne doit pas se réduire à la seule création de valeur

Cependant, les différentes parties prenantes de l’entreprise (dirigeants,

Le rôle du conseil d’administration est de définir la stratégie de l’entreprise, de

Il apparaît une relation d’agence lorsqu’une personne a recours aux services

Le marché des biens et des services exerce un contrôle externe sur le

Le marché des offres publiques est un élément de contrôle des entreprises.

Le marché boursier joue un rôle de sanction pour les dirigeants non

L’endettement joue un rôle disciplinaire. Le service de la dette réduit la

Le principal mode de contrôle interne est le droit de vote attribué aux

Les règles de bonne gouvernance applicables aux sociétés cotées en

La législation boursière tunisienne impose aux sociétés cotées l’adoption des

Parmi les obligations des sociétés cotées on cite :

- La désignation un commissaire aux comptes membre de l’ordre des

Les comités spécialisés

Ses membres doivent avoir la compétence en finance et comptabilité. Le

À l’échéance des mandats, le comité donne son avis au conseil

Lorsque l’entreprise dispose d’une structure d’audit interne, le comité

Le comité des rémunérations

Il travaille à l’élaboration de la composition de l’équipe dirigeante. Il peut aussi

Les administrateurs indépendants

En France, Le rapport Bouton précise que, pour être indépendant,

– ni être salarié, ni mandataire social de l’entreprise ou de l’une de ses filiales

Autres bonnes pratiques de gouvernance

La répartition des responsabilités entre le directeur général et le président doit

V-II Les obligations de transparence et l’information financière

Ainsi, la communication financière est au cœur de toutes les formes de

L’information financière fait l’objet d’une réglementation complète -et souvent

Les documents et les informations publiés au titre de l’information périodique

L’information réglementée comprend principalement les documents et

 le rapport financier annuel

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